Comentario de Patrick Artus, Senior Economic Advisor de Ossiam, filial de Natixis Investment Managers
Normalmente, la incertidumbre se asocia con una caída de los tipos de interés a largo plazo de la deuda pública, una caída de los índices bursátiles, una apreciación del dólar estadounidense y una ampliación de los diferenciales de crédito.
El nivel de incertidumbre que enfrenta la economía global es muy alto. Esto incluye la incertidumbre geopolítica (con el riesgo de guerra), la incertidumbre económica (relacionada con el crecimiento y los efectos de la inteligencia artificial), la incertidumbre política (resultados inciertos de las próximas elecciones en Estados Unidos y Europa) y la incertidumbre financiera (con niveles crecientes de deuda pública, desregulación bancaria y el desarrollo de nuevos activos financieros).
Normalmente, una alta incertidumbre se asocia con:
● Una caída de los tipos de interés a largo plazo de la deuda pública, ya que estas deudas sirven como refugio seguro;
● Un descenso de los índices bursátiles, ya que la incertidumbre aleja a los inversores de las acciones;
● Una apreciación del dólar estadounidense, que también sirve como refugio seguro;
● Una ampliación de los diferenciales de crédito (credit spreads);
● Un aumento del precio del oro.
Sin embargo, hoy:
● Los tipos de interés de la deuda pública están subiendo;
● Los índices bursátiles no presentan una tendencia a la baja;
● El dólar estadounidense se está depreciando frente al euro;
● Los diferenciales de crédito permanecen bajos;
● La única evolución en línea con las expectativas es el aumento del precio del oro.
Tal vez la incertidumbre no es plenamente percibida por los inversores, o está más centrada en las finanzas públicas y en la situación de los Estados Unidos que en las empresas.
El nivel de incertidumbre es muy alto hoy
La incertidumbre hoy es muy alta. Se refiere a:
● Incertidumbre geopolítica, con guerras (Ucrania) y conflictos potenciales (Taiwán, Venezuela, Groenlandia, Irán);
● Incertidumbre económica, con perspectivas de crecimiento poco claras, particularmente en los Estados Unidos (el crecimiento está impulsado por el consumo de los estadounidenses de mayores ingresos, estimulado por el aumento de los índices bursátiles), en China (el crecimiento depende en gran medida de las exportaciones) y en Europa (el crecimiento se ve debilitado por el estancamiento de la productividad y la disminución de la población en edad laboral), así como la incertidumbre sobre los efectos de la inteligencia artificial en el empleo, la productividad y la rentabilidad del capital;
● Incertidumbre política, con resultados impredecibles de las elecciones de mitad de mandato en EE. UU. y el auge de partidos populistas en el Reino Unido, Francia y Alemania;
● Incertidumbre financiera, con niveles crecientes de deuda pública (EE. UU., Eurozona, Reino Unido), la desregulación de los bancos en los EE. UU. y la aparición de nuevos activos financieros (criptomonedas, stablecoins, monedas digitales de bancos centrales).
¿Qué indica normalmente un alto nivel de incertidumbre?
Un alto nivel de incertidumbre, como se ve hoy, conduce normalmente a:
● Una caída en los tipos de interés a largo plazo de la deuda pública, ya que la incertidumbre suele llevar a los inversores a preferir la deuda pública sobre la privada;
● Un descenso de los índices bursátiles, dado que la incertidumbre suele disuadir a los inversores de las acciones, que son activos de riesgo;
● Una apreciación del dólar estadounidense, que normalmente actúa como moneda de refugio seguro en periodos de inestabilidad;
● Una ampliación de los diferenciales de crédito, que refleja el aumento del riesgo de poseer bonos corporativos;
● Un aumento en el precio del oro, que es tradicionalmente una cobertura contra la incertidumbre.
La crisis del Covid, por lo tanto, desencadenó movimientos en los precios de diversos activos financieros en la dirección esperada, en línea con el aumento de la incertidumbre.
La situación actual es muy diferente
Hoy observamos:
● Desde octubre de 2025, un aumento en los tipos de interés a largo plazo
● Desde principios de 2023, un fuerte incremento en los índices bursátiles
● Desde febrero de 2025, una depreciación significativa del dólar estadounidense frente al euro, pero no frente al yen
● Los diferenciales de crédito corporativo se mantienen en un nivel muy bajo
● El precio del oro ha subido bruscamente desde principios de 2024
Con la excepción del oro, todos los demás precios de activos financieros se han comportado recientemente como si la incertidumbre fuera muy baja, en lugar de muy alta.
Resumen: ¿cómo podemos explicar la situación actual?
¿Cómo podemos explicar que, a pesar de los altos niveles de incertidumbre (geopolítica, económica, política, financiera), los tipos de interés a largo plazo se mantengan relativamente altos, los índices bursátiles sigan subiendo, el dólar estadounidense se esté debilitando y los diferenciales de crédito corporativo permanezcan bajos?
Se pueden proponer varias explicaciones:
● La incertidumbre puede no estar plenamente percibida; sin embargo, los participantes del mercado financiero debaten continuamente sobre los diferentes tipos de incertidumbre;
● La incertidumbre se centra principalmente en las finanzas públicas (de ahí el nivel relativamente alto de los tipos de interés a largo plazo) y en la situación de los Estados Unidos (de ahí la depreciación del dólar), en lugar de en la situación de las empresas (de ahí la subida de la bolsa y el bajo nivel de los diferenciales de crédito corporativo).
● El riesgo es que, en el futuro, la incertidumbre se extienda al crecimiento económico y a los resultados corporativos, lo que llevaría a una corrección a la baja en los índices bursátiles y a una ampliación de los diferenciales de crédito corporativo.
